Annons
Aktieanalys

Daniel Svensson:Ingen given succé i CLX

Dagens stora vinnare på börsen är Kistabolaget CLX som klipper till med ett miljardköp i USA. Frågan är om det draget kan fixa problemet med vinstfattig tillväxt i CLX eller om det speglar lätt desperation på en snabbt mognade marknad.

Under strecket
Publicerad
Bild 1 av 1
Bild 1 av 1

CLX Communications hade en riktig lyckad börsnotering i oktober i fjol. Kursen steg från 59 till 76 kronor redan första handelsdagen. Det var inte så svårt att se vad som lockade fram köpintresset. CLX växer 20-30 procent för egen maskin på en marknad som i sin tur har god underliggande tillväxt.

Det handlar om något som förkortas A2P, och ska utläsas som Application 2 person, och avser (oftast) de där SMS-meddelandena man får från tandläkaren med påminnelse om tid, från flygbolaget när flyget är sent eller kanske från dataavdelningen med ett engångslösenord till VPN-nätet.

Det skickas miljarder och åter miljarder sådana SMS i världen varje år. CLX sköter det tekniska så att dessa levereras billigt och säkert åt 1000-tals kunder över världen. Och för varje meddelande som skickas får Kistabolaget en liten peng, typiskt sett 2-6 cent.

Annons
Annons

I takt med att samhället digitaliseras ökar A2P-marknaden och som en av fyra dominerande aktörer (även kallade SMS-aggregatörer) ligger CLX bra till för att ta del av den tillväxten. Inte minst tack vare företagsledningens expansiva planer att gå in på 1-2 nya marknader varje år.

Problemet har dock varit att CLX inte lyckas visa alls lika bra vinsttillväxt som omsättningsökningar – vilket varit ett tema i de kvartalsrapporter som bolaget lämnat efter noteringen. I bolagets Q1-rapport, som avser juli-september 2015, steg intäkterna 34 procent men rörelsevinsten endast med 5 procent. I deras Q2:a (för oktober-december 2015) ökade intäkterna 27 procent och rörelsevinsten 14 procent. I den Q3-rapport (för januari till mars 2016) som släpptes lite i skymundan för Mblox-affären idag fredag ökar intäkterna 26 procent och rörelsevinsten endast 6 procent. Alla siffror är exklusive kända engångsposter.

Visserligen kan man förklara den svaga ”skalbarheten” med att CLX är inne i en tung investeringsfas. Bolaget etablerar sig till exempel i USA och växer på marknader där marginalerna av hävd är lägre. Men en alternativ tolkning finns också. Nämligen att marknaden mognar i snabb takt, kunderna blir bättre på att pressa priser och konkurrensen tilltar. I dagens rapport nämner CLX att en handfull storkunder optimerat sina inköp av SMS-tjänster i bulk med press på bolagets marginaler som följd.

Mot den här bakgrunden bör man vara milt skeptisk mot att ledningen väljer att klippa till med en mycket stor affär – samtidigt som den organiska expansionen drar stora kostnader och ledningskapacitet. Som vi förstår saken var Mblox en het start-up åren innan finanskrisen men kunde aldrig riktigt leverera på (de höga) förväntningarna och har varit till salu under en tid. På ytan ser även prislappen hög ut på 17 gånger rörelsevinsten för avskrivningar (ebitda), givet att vi räknar in transaktionskostnaden i totalpriset.

Annons
Annons

Men det finns några stora plus med affären. Den ger CLX bättre tillgångar på den stora USA-marknaden, tillgång till lösning för små- och medelstora företagskunder och att affären möjliggör rätt omfattande synergier. Totalt väntar sig ledningen spara 80-90 Mkr genom att ta bort överlappande funktioner med mera. Det är en hög siffra när pro forma-vinsten i fjol låg på 153 Mkr. Prislappen är mycket mer beskedliga 7,4 gånger resultatet om vi räknar in synergierna (och integrationskostnaderna).

Knäckfrågan blir om CLX kan behålla de besparingar och konkurrensfördelar som kan utvinnas ur Mblox-affären eller om den tuffa konkurrensen kommer att gnaga bort dem efterhand. Ett viktigt strukturvärde i CLX:s värld är så kallade direktkopplingar till mobiloperatörer. Ju fler sådana man har desto billigare produkt kan man erbjuda marknaden, lite grovt sagt. Här adderar Mblox bra kopplingar, särskilt på engelskspråkiga marknader. Det bör stärka bolaget långsiktigt.

Å andra sidan är vi något kluvna till att ledningen lyfter fram Mblox tjänst för små- och medelstora företag som ett stort värde. Detta är en självbetjäningslösning som även kan erbjudas CLX små kunder, menar man. En poäng med SME-segmentet är att dessa kunder är mindre priskänsliga än storkunderna (som pressar varje liten decimal på priset) eftersom de inte upphandlar så stora volymer.

Men CLX:s stora konkurrensfördel, som vi förstår det, är just kostnadsledarskap i kraft av skalfördelar. Det känns därför inte alls givet att bolaget långsiktigt är den bästa leverantören av en SME-tjänst, där faktorer som enkelhet och användarvänlighet står högt i kurs (fast det ena utesluter förstås inte det andra).

När vi skissar på framtida scenario i CLX räknar vi med att dagens trend med stark tillväxt men halvdan skalbarhet fortsätter. Ovanpå det lägger vi att ledningen förmår att ta fram merparten av synergierna. Då blir bilden att från fjolårets pro forma-siffror på 2,1 miljarder i intäkter kan CLX/Mblox nå drygt 3 miljarder 2018. Når marginalen då 9 procent (7,1 procent i fjol pro forma) så blir rörelsevinsten cirka 270 Mkr. En multipel på ev/ebit 15, eller motsvarande drygt p/e 20, är rimligt för ett växande bolag vilket ger en avkastningspotential på 24 procent.

Det är inte dåligt. Men givet osäkerheten framöver ser vi det inte som tillräckligt attraktivt för att rekommendera ett köp.

Fördjupad analys CLX Communications

SvD Börsplus förväntningar
2015*2016E2017E2018E
Omsättning2 1192 4892 7383 012
- Tillväxt12,0%10,0%10,0%
Rörelseresultat14069214271
- Rörelsemarginal10,1%6,8%7,8%9,0%
Resultat efter skatt9850151198
Vinst per aktie2,341,203,604,70
Utdelning per aktie0,000,000,001,50
P/E33,164,821,616,5
EV/EBIT26,152,917,213,5
EV/Sales1,71,51,31,2
*Pro forma för att reflektera den sammanslagna koncernen

Tidigare aktieanalyser:

Annons
Annons
Annons
Annons
Annons